定制家居行業中報深度解析

定制板塊2018 二季度收入端增長承壓，利潤增速快于收入，主要因為毛利率有所提升，期間費用略有下降。在地產整體不景氣、行業競爭加劇的背景下，定制家居行業走過了艱難的二季度，板塊收入增速二季度有所放緩，但受益于降本增效，盈利增速優于收入(18Q2 板塊收入增速20.9%，扣非歸母凈利增速為28.5%)。分品類看，定制衣柜表現優于定制櫥柜(18H1 定制櫥柜收入增速13.7%，定制衣柜收入增速29.2%)，主要因櫥柜受精裝修影響較大，上市公司主動控制大宗業務體量，增速受到影響。

門店數量低于2000 家的企業上半年開店增速依然較快，高于2000 家的有所放緩。歐派家居18H1 門店總數同比增長了9.4%，索菲亞18H1 門店總數同比增長7.9%，尚品宅配18H1 門店總數同比增加44.3%。

我們用以下公式計算同店收入：當年經銷商渠道收入*2/(上一年門店數量+新開門店數量*0.25)。發現18H1 尚品和好萊客經銷商同店增速較好，尚品同店增長最高達17.0%，且單店銷售額也最高為237.62 萬元(終端售價口徑)。索菲亞和歐派單店銷售額排名第二和第三，分別為155.36 和123.64 萬元。

定制家居企業客單價穩步增長。定制家居企業18H1 客單價平均獲得9%~10%的增長，我們按終端售價口徑計算出尚品宅配/ 索菲亞/ 志邦家居( 櫥柜) 客單價分別為23360/20776/19676 元，同增8.9%/9.4%/12.2%。

在客戶結構上，整體新房/存量房為7/3 左右，一線城市存量房占比顯著高于全國水平，同時伴隨二手房交易受限和消費習慣變化，在住房翻新占比持續提升并超過二手房占比，存量房時代逐漸來臨。

定期企業的收入前瞻指標主要有兩個，一是預收賬款，二是銷售商品或提供勞務收到的現金。18H1 定制家居行業的8 家公司中4 家預收賬款均實現同比增長，其中我樂家居同比增長68.5%、尚品宅配25.5%、索菲亞17.7%、金牌櫥柜14.3%。定制企業18Q2銷貨現金流均同比實現增長，其中增長較快的是尚品宅配同比增長31.9%、志邦家居24.4%、好萊客15.5%。

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從18H1 定制板塊財務表現看，價格戰并未使利潤表惡化，我們預計下半年定制企業將在營銷端投入更多資源。上半年8 家定制企業中5 家(歐派、索菲亞、好萊客、志邦、金牌)毛利率都同比提升，僅3 家出現小幅下滑。上半年銷售費用率上升也基本小于毛利率提升幅度，龍頭企業的規模經濟效益逐漸體現。我們認為下半年上市定制企業暫不會選擇下調價格應對壓力，選擇大品牌定制客戶對價格敏感度不高，降價對量的刺激有限，下半年更多會選擇增加營銷活動、拓展新渠道來增加獲客，全年的銷售費用率應該有所增加，但是企業會做好規劃，幅度可控。從長期看，伴隨信息化和柔性生產持續優化、社保和個稅政策改革、環保高壓等背景下龍頭企業的規模優勢將更加明顯。

定制家居行業渠道紅利進入后半段，家居新零售、供應鏈整合能力角逐定制2.0 時代。展望下半年，定制行業雖然依舊挑戰重重，但行業集中度低，單體企業體量提升空間巨大，行業發展空間依舊廣闊。依托多品類拓展、渠道持續布局、在整裝等產業鏈持續延伸，我們認為行業將逐漸分化，龍頭企業依托不斷強化的供應鏈整合能力和多品類選擇為消費者提供場景化銷售場景，從而不斷提升客單價和客戶數，在長期競爭中勝出，最終從產品品牌向泛家居渠道品牌蛻變!看好在場景化銷售和整裝模式優先探索的尚品宅配、歐派家居、索菲亞，以及產品線持續豐富，多品類戰略穩步推進的志邦家居、好萊客。

風險提示：品類擴展不及預期，供應鏈整合不及預期，營銷費用波動

（作者：范張翔 原標題：輕工制造行業深度研究：定制家居行業中報深度解析）